探讨证券基金投资行为实证分析

  　一、我国证券基金投资现状

　　我国证券市场是典型的新兴市场，机构投资者比例不高。管理层在“基金以其专业理财优势、理性投资行为和规模经济效应，能够稳定市场、活跃交易、引导投资、防止市场过度投机，促进市场稳定发展”的理念支持下，大力培育发展证券基金投资。在这背景下，我国真正意义上证券基金投资自1998年开始规范发展，在政府的扶持下基金成长速度十分惊人，特别2004年以来，随着金融环境的国际化和自由化，以及政府推动社保基金、企业年金和保险资金入市步骤的加快，基金业呈现加速发展的趋势。目前基金品种已经覆盖了股票基金、债券基金、货币基金、指数基金、保本基金和系列基金等。以下是对我国证券基金投资的分析：

　　随着基金规模的不断扩张，其对我国证券基金投资市场的影响力日渐增强(见表1)。

　　作为当前证券基金投资市场最大的机构投资者，由于基金在组织机构、投资管理模式和制度规范等方面所遵循的严格统一的制度构成原则，在投资上同样承受着收益排名和投资者赎回的压力，因此，基金的投资理念存在着一定共性基础；而具体负责基金投资的基金经理，一方面都有深厚的投资理论和丰富的实战经验，大多数投资应是理性投资；另一方面由于都存在贪婪、恐惧的人类投资共性，不可避免也存在着种种非理性行为，而种种非理性行为又在一定程度上影响其他基金的投资决策。因此，基金投资行为将是非常复杂、多种因素交叉影响的结果，而并非由单纯的理性化投资理念决定，基金的投资理念和投资行为既存在着一定的联系，又存在着一定资本差异。

　　表1　初创至今基金对证券市场影响力走势

　　时间                          影响力

　　1998年～1999年 基金初创阶段，对市场影响力较薄弱

　　1999年～2000 年信息技术类股票成为热点，同时基金投资行为规范成为市场关注焦点

　　1999年～2000年 信息技术类股票成为热点，同时基金投资行为规范成为市场关注焦点

　　2003年 至今在基金的推动下市场产生价值股行情，基金市场影响力再度受到认同，成为市场风向标

　　二、我国证券基金投资实证分析

　　(一)证券基金投资研究方法

　　为了研究国内基金的风格投资变化情况，本文按照晨星分类模式对国内基金的持股结构进行风格分析，依照样本公司每年公布的6月底和年底流通股股本和当时市价计算流通市值，以及市净率作为分类指标，分别代表公司的“规模”以及“价值性”风格。在公司规模的分类上，将股票按照流通市值排序，累计流通市值后1 3的股票为小盘股；在公司价值性的分类上，首先排除市净率为负数的股票，然后直接将样本公司依市净率排序进行三等分，最高前13定义为成长股，次13定义为平衡股，末13为价值股。根据这两个独立指标分别切分每年年底和每年中期的样本为高、中、低(或是大、中、小)3个群组，进而形成9个风格投资组合；大盘成长、大盘平衡、大盘价值、中盘成长、中盘平衡、中盘价值、小盘成长、小盘平衡、小盘价值。

　　股票风格分类工作于每年6月底和年底各进行一次， 按照2001～2003年中期和年末的证券thldl.org.cn基金持股特征进行分类，以基金6月底和年底的持股明细为基础，分别计算规模性与价值性风格持股比例，作为定义基金特色的依据。因部分基金并未明显偏向特定持股偏好，如强行归类于单一风格将可能导致分类上的错误，因此另设一种“综合型”风格以归类此类型基金。最终将基金分成16类风格：即综合综合、综合价值、综合平衡、综合成长、大盘综合、大盘价值、大盘平衡、大盘成长、中盘综合、中盘价值、中盘平衡、中盘成长、小盘综合、小盘价值、小盘平衡、小盘成长。

　　分类原则如下：(1)对2001～2003年间公布年报和中报的基金，按照公布时的风格持股比例(不包括现金、债券和未定义股票)进行风格分类；(2)若考察时点存在其中一种风格股票的持股比率显着高于50%者，归属该风格类型。例如，某基金大盘股的持股比例为57%，则将其归类为大盘股基金；(3)若该时点3种特色月持股比之平均数均低于40%，则归属于“综合”特色类型。例如，某基金持股比例中大盘股占33%，中盘股占35%，小盘股占32%，则属于综合型基金；(4)不符合(2)、(3)点分类规则的基金，归属于持股比率最高的风格类型。例如，某基金持股比例中大盘股占43%，中盘股占41%，小盘股占26%，则属于资本大盘股基金。

　　(二)证券基金投资样本选择

　　研究对象限定为2004年底前成立的股票型基金，按此标准，共有91只基金列入研究样本，其中开放式基金有37只，封闭式基金为54只。研究的样本期间为2002～2004年，中间涉及到年度和半年度6份会计报表的持股统计，分别为2002年中期，2002年度、2003年中期、2003年度、2004年中期、2004年度，因研究期间基金的数量是逐年增加的，所以6个研究时间点上的样本数据并不相等，2002年中期最少，为37只；2004年度最多，有91只。

　　(三)证券基金投资实证分析

　　依据上述分类方法，2002年中期到2004年年底我国证券投资基金的实际风格投资如表2所示。