中国外汇储备适度规模研究

　　中国外汇储备，又称为外汇存底，指中国政府所持有的国际储备资产中的外汇部分，即中国政府保有的以外币表示的债权，是一个国家货币当局持有并可以随时兑换外国货币的资产。

　　狭义而言，外汇储备是一个国家经济实力的重要组成部分，是一国用于平衡国际收支，稳定汇率，偿还对外债务的外汇积累；广义而言，外汇储备是指以外汇计价的资产，包括现钞、国外银行存款、国外有价证券等。外汇储备是一个国家国际清偿力的重要组成部分，同时对于平衡国际收支、稳定汇率有重要的影响。

　　一、经典外汇储备规模决定理论

　　20世纪6o年代以来，西方学者对外汇储备规模进行了深入研究，其中具有代表性的包括卡包尔提出的描述法，特里芬等提出的比例法，海勒和阿格沃尔提出的成本一收益法，货币主义提出的货币需求决定法及弗伦克尔等提出的外汇储备需求函数法。这些经典的储备规模决定理论为研究我国的外汇储备规模提供了基本的理论分析框架。

　　1．描述法。

　　20世纪70年代中期，卡包尔等经济学家提出了外汇储备规模的描述分析法，认为影响一国外汇储备需求的因素有六个方面：一是储备资产质量；二是各国经济政策的合作态度；三是国际收支调节机制的效力；四是政府采取调节措施的谨慎态度；五是一国所依赖的国际清偿力来源及稳定程度；六是国际收支动向及其经济状况。这一方法的缺点是难以建立较为精确的量化模型，只是简单地定性分析中国外汇储备规模。

　　2．比例法。

　　比例分析法是根据外汇储备与某些经济变量的比例关系来计算适度储备规模。常用的比例包括以下几种：一是储备／进口比率，由美国经济学家特里芬提出，把满足进口贸易需要作为衡量外汇储备的标准，该比率的适度值是在20％～40％之间。从时间来看，最低外汇储备应能支持至少三个月的进口需求量，标准值是能满足3～6个月的进口需要。二是储备／短期外债比率，反映了一国的快速偿债能力，国际警戒线为100％，如果低于这一标准会打击投资者信心，引起资本外逃，导致金融危机。如果外汇储备超过短期外债余额的5倍，则会因大量资源闲置而带来经济损失。三是储备／外债余额比率，反映了外汇储备对全部外债的清偿力，警戒线为30％，一般以30％～50％为宜。四是储备／广义货币比率，他认为国际收支是一种货币现象，国际收支顺差表示本国货币需求过度，逆差表示国内货币供给过多，一般该比率以25％为适度。五是储备／国内生产总值比例法，反应一国经济规模对中国外汇储备的需求量。比例分析法的优点是初步建立了衡量中国外汇储备的量化指标，但指标过于简单，不能全面反映影响中国外汇储备需求的多种因素。

　　3．成本一收益法。

　　这一理论应用西方经济学中的边际分析法，认为当持有储备的边际成本和边际收益相等时即达到最佳储备规模，以海勒和阿格沃尔的研究为代表。持有外汇储备的收益即一国调节国际收支时付出的调整成本，持有储备的机会成本是将这些储备资产换成其他资产时可能带来的投资收益。外汇储备的最优规模即是持有储备的边际调整成本和边际机会成本相等的点。在海勒模型的基础上，建立了一个发展中国家的储备需求模型。他认为，发展中国家的外汇储备要既能在固定的汇率上融通国际收支逆差，又能使该国持有储备的收益与成本相等，因此发展中国家需要更多的外汇储备。在他的模型中成本和收益都用产量表示，即持有储备的机会成本指用储备购买进口必需的投入后能生产出来的那部分国内产品，持有收益指一国出现收支逆差时由于持有储备而避免的不必要的调节所节省的国内产出。成本一收益法对于机会成本的计算很难精确量化，很难进行具体的操作，而且这一方法仅考虑了预防性及交易性付汇需求，未考虑偿债性及平抑外汇市场波动的储备需求，具有一定的片面性。

　　4．货币需求决定法。

　　该理论由货币主义学派布朗和约翰逊等经济学家提出，认为国际收支不平衡本质上是一种货币现象，国内货币供给超过需求时会引起多余货币外流，形成国际收支逆差，在固定汇率制度下会引起国际储备的减少，因此，外汇储备需求主要由国内货币增减决定。

　　5．储备需求函数法。

　　储备函数法的关键是要合理地构建储备需求模型，而构建模型的方法也是逐渐完善的，从静态分析到动态分析，从均衡研究到非均衡研究。弗伦德斯较早地用多元回归法详细分析了出口收益率的不稳定性、外汇储备的机会成本、收益率及变动率、政府改变汇率的意愿及收入水平等十大因素对储备／进口比例的决定作用，建立了一个较为全面的发展中国家的储备需求函数，但这一模型在实证检验时未能取得理想结果。英国学者弗伦克尔(1974)建立了储备需求的双对数模型，根据这一模型，一国的中国外汇储备需求由进口倾向、国际收支的波动及进口额决定。这两位学者的模型都以静态分析为主，未能反应储备需求和相关因素的长期动态关系。为弥补这一不足，采用滞后调整模式建立了发展中国家的动态储备需求函数，主要选取的变量为经济体的开放度、外汇存款的利率、出El创汇的变动率和预期的出口收入。2o世纪70年代末，国外学者开始采用非均衡方法来研究中国外汇储备需求问题，即事先并不假定中国外汇储备的实际持有量等于需求量。从20世纪80年代以后，以弗伦克尔和艾德沃兹(1983)为代表的学者开始利用非均衡模型研究中国外汇储备规模，弗伦克尔用动态调整模型研究了发展中国家和发达国家中国外汇储备的需求函数以及中国外汇储备实际持有量向需求量调整的速度问题；艾德沃兹研究了一国货币市场非均衡对外汇储备需求及其动态调整的影响。储备需求函数法不再拘泥于影响中国外汇储备的单项因素，对各类因素与中国外汇储备的关系也做出了更为准确的描述，并且引入了动态分析过程。这一方法的主要缺陷在于无法克服变量间的多重共线性，且当变量是非平稳时间序列时会出现伪回归，容易形成错误判断。2o世纪90年代，格兰杰和恩格(1987)提出的协整理论提供了一种研究非平稳时间序列长期均衡的有效方法，此后，西方学者开始用这一方法重新构建中国外汇储备的动态需求模型。